许维鸿：“四板”市场是地方盘活存量资产的法宝

作者 许维鸿(中航证券首席经济学家、中新经纬特约专家)

春节前，国务院办公厅印发了《关于规范发展区域性股权市场的通知》(下称《通知》)，对规范发展区域性股权市场(俗称“四板”)提出明确要求。《通知》指出，规范发展区域性股权市场是完善多层次资本市场体系的重要举措。按照既有利于规范、又有利于发展的要求，着重从八个方面积极稳妥推进区域性股权市场规范发展，包括明确市场定位、划定行为底线、确定合格投资者等。

中国地大物博，各地经济发展差异大，盘活地方存量资产需要地域相邻的社会资本，而发行可转债可谓是当前的最佳创新路径。中国投资者对于“可转债”并不陌生。可转换债券是根据约定可在特定时间与特定条件下转换为普通股股票的一类特殊公司债券，具备了债券与股票的双重特性，结合了股票的长期增长潜力和债券所具有的安全和收益固定的优势。投资者可以选择不行使转换权，持有债券到期，收取本金与利息；也可以选择在约定的时间内与条件下转换成普通股股票，由债权人转变成为公司股东，进而享受股利分配或资本增值等股东权利及义务。

相对于欧美国家，中国资本市场发展时间短，中小微企业的融资需求很难通过沪深A股市场得到满足。可转债的灵活属性对于区域性股权市场的活跃无疑是有利的，合法的区域性股权市场各省“唯一”，接受省政府监管，是服务所在省中小微企业的私募股权市场。区域性股权市场是我国多层次资本市场体系的重要组成部分，承担着地方政府扶持中小微企业政策措施的综合运用平台的功能作用。

截至2016年底，全国共有40家区域性股权市场，遍布除云南外其他所有省级行政区划，挂牌企业1.74万家，展示企业5.94万家，2016年已经为中小微企业实现融资2871亿元。虽然离市场期待还有相当距离，但是基本框架已经成型。

笔者以为，各省应该积极落实国务院《通知》精神，从以下四方面着手，推进地方政府金融创新，盘活存量资产。

第一，明确中国证监会和各省金融监管的职责范围，对区域性股权市场进行科学监管、落实底线思维。在此背景下，地方政府和证监会在监管方向上要达到统一，进而填补过去的监管空白，在发展区域性股权交易中心的同时，控制风险，最终实现地方政府、企业和投资者三方共赢的局面。

第二，积极培育和引入机构投资者，通过市场化手段实现企业在“四板”上市、融资。相比于沪深主板和创业板，区域性股权交易中心的交易标的为私募范畴、流动性必然较差。同时，“四板”挂牌公司大部分处于成长期，很多还被存量债务困扰，投资风险必然大于A股上市公司。因此，区域性股权市场的机构投资者应该是风险偏好型机构，希望投资于产权清晰的企业股权，而非银行理财型个人投资者，这是各地方政府必须清醒认识到的。

第三，利用可转债发行，通过区域股权市场巧妙化解地方存量不良贷款。2016年三季度末，我国公开数据的商业银行体系不良贷款规模达约1.5万亿元，不良贷款率升至1.76%，一些地方银行的潜在坏账已具有潜在的系统性风险。按照传统的处理方法，商业银行处理不良贷款是对各类资产管理公司进行打包出售，回收率低，也不利于贷款企业的经营前景。随着各省股权市场的监管规范，地方政府应鼓励那些依然具有发展潜力的负债公司，通过到“四板”上市、发行可转债筹资。不管是原有商业银行通过资产管理子公司回购，还是吸引新的战略投资者，都能实现不良贷款的证券化，通过甩掉利息包袱，争取救活企业。

第四，区域性股权市场应建立多层次上市和交易体系，促进存量资产证券化良性发展。各级地方政府应该清醒的认识到，并不是所有当地挂牌的股份制企业都具备可转债发行的能力，金融衍生品的发行必须基于持续的公开信息披露和公司治理改善。“四板”市场应根据挂牌企业发展阶段和融资特征，提供差异化的“分层”服务。第一层级，对于绝大部分股份制企业，“四板”上市只局限于股份的登记、托管、清算和结算，不强制要求信息披露，也不挂牌交易；第二层级，对于愿意持续进行信息披露的企业，提供挂牌交易服务；第三层级，对于少数持续规范信息披露的企业，组织做市商为企业提供持续报价和交易，力求实现公允价格和“转板”可能。而基于“四板”分层服务的规范交易制度和信息披露，可转债发行只能局限在第三层次的企业范畴。

可以预见，通过证监会和各省的不懈努力，发展壮大各具特色的区域性股权交易市场，将反过来促进中国金融机构的发展壮大，为PE、公募基金、商业银行和券商增加新的利润增长点，成为值得深度发掘的金融创新蓝海。(中新经纬APP)

【专家简介】许维鸿，中航证券首席经济学家，曾就职于英国路透集团、中央国债登记结算公司、法国外贸银行集团巴黎总部。长期从事宏观经济和金融市场研究，研究领域涉及国际宏观经济、国际化背景下的新兴市场发展模式等。