国泰基金：美联储6月加息概率将进一步增大

上周美联储向市场传递了两个紧缩信号，一是上周二纽约联储声称将在5月25日和6月1日通过小规模抛售国债和MBS进行资产负债表收缩；二是次日美联储4月会议纪发布，态度明显偏鹰派。会议纪要淡化了对全球风险的评估，同时明示了6月加息的可能。市场对此大感意外，并倾向于理解为美联储态度由鸽向鹰的“转变”。会议纪要发布后，美元跳涨0.66%，黄金原油双双承压下挫；同时期货市场隐含的6月加息概率从5月16日的4%迅速上升至5月18日会议纪要公布后的32%（图表1）。但我们认为，此次出现边际变化的并不是美联储的政策风向，而是市场预期。一方面美联储出售少量国债和MBS并非“突然”的缩表行为，今年2月已有先例，它对于市场而言不是“新信息”（图表2）；另一方面美联储鹰派发声也一直未断（威廉姆斯 4/13, 洛克哈特5/6, 卡普兰4/12），但前期市场对此“选择性忽略”，甚至形成了6月不加息的“一致预期”，将美元指数打压到93附近，创近16个月以来的新低。在之前的周报中，我们数次强调“加息预期存在向上修复的动力，6、7月年中加息难以排除”、“美元指数在4月FOMC会议后存在超跌，伴随着6月会议前加息预期的升温，中期走强仍是大概率事件”等观点，正是基于对市场过度渲染联储”鸽派“态度的担忧。

图表1 美联储4月会议纪要公布后，期货市场隐含的6月（左）、7月（右）加息概率飙升

数据来源： Bloomberg

图表2 纽约联储今年2月也曾公告小幅缩表，进行操作完备性（operational readiness）测试

数据来源： FEBNY

为什么美联储选择在这个节点释放紧缩信号、修正市场预期？我们分析有以下几个原因：首先，从3月底FOMC议息会议以来，市场对美联储的前瞻指引存在一定误解，在“过于乐观”的一致预期下，以美元、美债为代表的许多资产出现定价偏差，加息预期向上的风险不断积累，一旦集中释放后会对资产价格形成巨大冲击，不利于金融市场稳定。其次，在全球经济和金融风险缓释后，美联储加息将重回数据依赖性，而近期发布的美国4月零售销售、工业生产、房地产销售等数据均有所好转，美国经济有望在二季度重拾动能，而大宗反弹和薪资增速上升有望推动核心通胀上行（图表3）。基本面转好支撑了美联储货币政策回归正常化。再者，美联储借此契机向市场表明其决策的透明度。自3月FOMC会议后，似乎耶伦为代表的美联储“鸽派”在市场影响力上全面压制了以布拉德为代表的“鹰派”，许多投资者开始质疑美联储内部决策存在暗箱操作的可能。美联储也借此机会对这一质疑予以澄清。此外值得说明的是，我们认为美联储上周的“缩表”举动更多是常规测试，不宜被过度解读。目前美联储的政策重心仍在短端利率，在加息节奏正常化之前预计美联储不会贸然缩减资产负债表规模，这和圣路易联储主席布拉德本周一的表态也是一致的。

此次美联储释放紧缩信号会带来怎样的影响？最直观的，加息步伐可能比市场之前预期的更快。我们维持前几期的判断：美联储年内或将加息1-2次，最大概率加息时点是6月和12月；随着6月中FOMC会议来临前加息预期的升温，美元短期内或迎来一波较大的参与机会，而从下半年到年底将维持震荡上行态势。虽然6月FOMC会议仅在英国退欧公投前一周，但鉴于退欧公投更像是卡梅伦履约对公众承诺并向欧盟索取更多特权的一场“政治秀”，美联储官员料不会对此有太大顾虑，6月加息的概率也将进一步增大。

图表3 美国最近发布的经济数据有所好转（左：零售销售增幅），薪资加速上升（右白）也有望推升核心通胀（右黄）上行

数据来源： Bloomberg

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