股市华兴社：被“圈”住的三只松鼠

股市华兴社指出，要想了解三只松鼠，股市华兴社认为章燎原是绕不开的角色，人称“松鼠老爹”。

　　这位信奉“要么第一，要么灭亡”的创始人，为休闲零食界奉献了一场场数据的盛宴——5年时间，从0订单到年销售额突破50亿元；7年时间，从一个小作坊变成了“互联网零食第一股”，且闯入百亿销售额阵营。

三只松鼠“跑”得有多快？对比一下就知道。成立于2005年的休闲食品品牌盐津铺子（002847.SZ），花了近10年才实现年销售额5.1亿元；从创立到销售额突破百亿元，传统食品巨头达利食品(03799.HK)足足跋涉了23个年头。

　　2019年，三只松鼠营收101.73亿元，远远高于盐津铺子的13.99亿元、来伊份（603777.SH）的40.02亿元、洽洽食品（002557.SZ）的48.37亿元、好想你（002582.SZ）的59.61亿元，以及良品铺子（603719.SH）的77亿元。

　　“松鼠速度”的背后，或许源于章燎原对数据的追逐。

　　股市华兴社指出在2013年销售额只有3亿元的形势下，章燎原就吹响“2014冲10亿”的号角。“大家咬牙拼命，结果2014年销售额真的突破了10亿元。”鼠小元透露，当年突破10亿元大关后，章燎原发给业务骨干的奖励有7辆汽车，40个iPad和30多块天梭手表。

　　在2019年年度股东大会上，章燎原表示，未来10年，三只松鼠要冲刺千亿目标。

　　在内部员工看来，“冲刺千亿”并不冒进，他们相信“松鼠老爹”的战略眼光。在聚集了员工及其家属、经销商伙伴共1300人的2016年四周年庆典上，章燎原就喊话：“未来十年，实现三只松鼠千人百万，百人千万！”全场沸腾。章燎原毫不忌讳，直称这是“洗脑工作”。

　　而在“千亿梦”照进现实之前，三只松鼠却陷入“增收不增利”的境地。三只松鼠年报显示，2019年营收101.94亿元，较上年同期增长45.61%；实现净利润2.5亿元，较上年同期减少17.80%。2017年至2019年其净利润率逐年下滑，分别为5.44%、4.34%、2.35%。

“零食电商虽然热闹，但过得却并不滋润，甚至一些头部玩家也并不赚钱。”中国电子商务研究中心主任曹磊向股市华兴社表示，由于产品和推广模式同质化，三只松鼠、百草味、良品铺子在同类商品上互相杀价，譬如一度把“爆款”碧根果的价格从23.9元降到16.9元。还有的新品牌一上来售价就超低，比TOP3大卖家的采购成本还要低很多。这也是坚果类利润越来越低的原因。

　　股市华兴社从毛利率来看，三只松鼠在六家休闲食品上市企业中居“下游”。以2019年为例，三只松鼠毛利率为27.80%，低于盐津铺子（42.87%）、来伊份（42.39%）、恰恰食品（33.26%）、良品铺子（31.87%），仅高于好想你（27.62%）。

　　在和良品铺子、百草味等竞争对手的搏杀过程中，三只松鼠一般用铺天盖地的价格战压制对方。章燎原也曾反思：“原本30块钱的产品，消费者本来想买，可对方卖27元，于是我们卖26元，到最后就成了‘杀敌一千自伤八百’的局面，为打价格战而打价格战。”

　　鼠小元向股市华兴社透露，想要保住现有的市场份额，三只松鼠不得不参与一波波价格战，像“紧箍咒”一样无法抗拒。要知道，在食品类目排行榜上，竞争对手与位居榜首的三只松鼠的差距越来越小了。

　　那么，在电商红利消退期“牺牲利润换规模”，扮演好低价供应者的角色，就成为章燎原无奈且必然的选择。

　　在食品产业分析师朱丹蓬看来，“以价换量”一定会有天花板。

　　股市华兴社指出，深陷价格战、告别高增长的三只松鼠，已经偏离了一些投资者的期待。今年7月以来，大股东NICE GROWTH LIMITED、LT GROWTH INVESTMENT IX （HK） LIMITED均在减持，巨额套现。

　　股市华兴社以12月2日收盘价估算发现，2020年以来，三只松鼠股价涨幅为-18%，在六家休闲食品上市公司中排名垫底：盐津铺子（+246%）、良品铺子（今年2月24日上市，+255%）、洽洽食品（+69%）、好想你（+56%）、来伊份（+18%）。

　　对于上市仅一年多的三只松鼠来说，这并不是一个让人乐观的讯号。

　　利润“保卫战”

　　股市华兴社指出，摆在章燎原眼前的，是一个迟早要面对的困局。随着资本市场压力增大，三只松鼠从主动追逐数据变成了被数据驱赶。

　　“与洽洽食品、良品铺子相比，三只松鼠在渠道多元化方面较弱,这也是其最明显的短板。”朱丹蓬向股市华兴社指出，由于过于依赖第三方电商销售渠道，三只松鼠的业绩正遭遇“反噬”：一方面，随着电商红利退潮，推广及获客成本越来越大，利润不增反减，加之促销活动特别多，产品提价成为空谈；另一方面，面对逐年攀升的平台服务费，三只松鼠也没有议价能力。

　　2019年，三只松鼠在第三方平台的营业收入为98.69亿元，占总营收的97%。平台服务及推广费支出共6.6亿元，相较于2018年同比增加69.2%。此外，平台服务费在三只松鼠销售费用中的占比，也从2019年的28.8%上升到今年上半年的39.8%。

三只松鼠销售费用明细表数据来源：2019年年报

　　值得一提的是，上述费用已逼近三只松鼠自营App、线下投食店及加盟小店等自有渠道2019年的累计营收（约9亿元）。

　　正因为清楚感受到依赖单一电商渠道、利润遭受蚕食的隐痛，拓宽三只松鼠的外延，转向实体渠道寻突破，成为章燎原的破局之策。2019年，他公开提出了万家门店计划。

　　在曹磊看来，电商的红利期已经过去，整体在没落。三只松鼠、百草味等纷纷转战线下，进一步凸显零食电商的线上增长遭遇瓶颈。

　　然而从营收占比来看，三只松鼠的线下业务仍是边缘角色。截至2020年上半年，三只松鼠投食店较年初新开38家店铺，共139家，实现营收3.1亿元，占总营收的5.90%；联盟小店较年初新开209家，期末店铺达478家，实现营收1.57亿元，占总营收的2.99%。

　　眼下三只松鼠的实体门店数量，和深耕线下渠道多年的竞争对手们不可同日而语。目前，良品铺子的门店已超过2100家；盐津铺子的触角抵达2000多家大卖场，直营商超渠道占比保持在50%左右；来伊份拥有2800家店面，其中88%为直营店。

　　在朱丹蓬看来，拓展线下实体店，对于三只松鼠等零食电商品牌而言，不仅缺乏响应实体市场运作经验，而且线下拓展的租金、装修和人工成本都是痛点，可能导致资金投入大、回报周期长，未来是否盈利尚不确定。如今布局线下的难度非常高了，三只松鼠将进入一个新的发展瓶颈期。

　　网红食品的“七寸”

　　三只松鼠的困局不止一个。

　　章燎原曾总结，“最大的风险是食品安全，食品安全的风险在中国没有人彻底解决。但是我希望用互联网信息化、数据彻底解决，但这需要过程。”

　　这里不得不提三只松鼠广受诟病的代工厂模式。

　　业内有观点称，三只松鼠依靠不生产、不加工的代工模式，注定活不长。这种说法让章燎原很生气，他认为三只松鼠“不只是想做一个品牌电商，而是生态平台。”

　　2019年年报显示，在产品质量方面，三只松鼠全资子公司中创检测是一家通过CMA认证的三方专业检测机构，具备218项感官、理化、微生物检测能力。在供应商管理方面，公司建立《松鼠伙伴质量与食品安全管理标准》，实施供应商的严格准入与绩效评估机制。

　　“代工并不代表质量安全无保障。”江南大学食品学院教授王周平曾向股市华兴社表示，关键是食品产业链从农田到餐桌整个链条的各个环节，如何做到严格规范的质量管理和安全控制。

朱丹蓬则认为，“三只松鼠一向对成本控制很严苛，代工厂在没什么利润的情况下，可能会用一些比较差的食材或添加剂等。单靠代工厂的自律是行不通的，他们不一定完全按规范生产，长此以往，三只松鼠整个质量内控体系势必出现问题。”

　　实事上，产品质量问题也多次把三只松鼠推向风口浪尖。据不完全统计，2016年2月，三只松鼠跌进甜蜜素超标事件的漩涡，同年5月因在食品中添加药品等被罚款；2017年8月，一款开心果因霉菌超标1.8倍上监管部门“黑榜”，同年10月被监管部门罚款5万元，原因是生产的食品不符合食品安全标准；今年“双十一”期间，三只松鼠又意外卷入“致癌物超标”事件。

　　但拥趸者们似乎并未受这些负面信息影响。有网友淡定回应：“连三只松鼠这种名声比较响的品牌都（质量）不行，那其他杂牌子岂不更差？还是会买吧。不干不净，吃了没病……”销售数据也昭示了消费端的“宽容”。连续8年“双十一”，三只松鼠都傲立电商平台零食销售榜榜首。

　　然而，另一波声音开始汹涌：互联网不是法外之地，“网红食品”也需品质支撑。

　　“‘网红食品’的共性是对流量的娴熟驾驭。一些依靠电商渠道的经营商为了利益，只注重营销方式而忽视了产品质量，导致产品存在诸多食品安全隐患。”中国人民大学商法研究所所长、法学院教授刘俊海接受股市华兴社采访时指出，一些“网红食品”屡屡犯规，主要原因是违法成本低。

　　曹磊也表示，随着三只松鼠逐渐做大，无论是对供应商产品，还是自身加工、包装、存储、配送等环节均需加强供应链与品质把控，避免重蹈覆辙，毕竟食品安全无小事。

　　超级偶像的取舍

　　“质量，价值与尊严的起点。”“松鼠家，人人参与产品改善。”这是贴在三只松鼠总部楼梯上的标语。

　　这些年，章燎原逐渐把个人意志灌输到公司的每一个角落。办公区、食堂遍布企业文化条幅，甚至厕所门上也贴有醒目口号。

　　在内部员工心里，“松鼠老爹”章燎原就是三只松鼠的超级偶像。

　　当公司总部还在芜湖国家软件园时，进门墙上贴着一张黑色背景海报，位于视觉中心的“松鼠老爹”凝视着每个刷卡进门的“松鼠人”，下方有一行字：我所能给你的绝对超出你的期望。

　　一种来自内部员工的说法是，三只松鼠在企业文化打造上很“毛泽东”，在组织架构搭建上很“马云”。这正是章燎原所崇拜的两个人。

　　鼠小元回忆起与“松鼠老爹”第一次见面的情景：1米开外的章燎原把腿翘到办公桌上，“话里话外都在提醒我，他不是一个好忽悠的领导。”

　　统一员工的价值观，是章燎原这些年一直在做的事情。他把自己那套“哲学”编撰成册，发布了《松鼠十一条家规》《小松鼠客服十二式》《松鼠廉政5P令》《11545文化行动纲领》等。

　　让鼠小元印象深刻的是那本“11545”红手册，扉页是章燎原的承诺词：“把三只松鼠建设成一个让绝大部分员工有安全感、幸福感的大家庭是三只松鼠的最高愿景……”其中还有一条：不得在任何场合抱怨松鼠——不爱就离开。

　　从表象的花名文化，到背后核心的组织、企业文化，三只松鼠完成了属于自己的“阿里化”。譬如，清一色以“鼠”字开头的花名，设置“政委线”“361考核”等。

　　在内部员工眼里，“松鼠老爹”实在太忙了，从手把手指导员工怎么设计产品包装，到如何处理消费者投诉，甚至细到“周会上怎么汇报工作”。为了和一线员工沟通无阻，章燎原设置了“CEO邮箱”。

　　而如今，“松鼠们”的队伍在持续扩大，今年上半年就新招聘1000多人。随着管理层增多，一线员工的所思所想已很难传到章燎原耳畔。

　　一些离职员工认为，三只松鼠变了，“官僚主义”在公司蔓延。有次章燎原等一篇文案等了好几天，中层管理者一问三不知，最后他不得不走到具体执笔的基层文员旁边，一脸窝火地教她怎么写文案。

　　此类问题频频发生。鼠小元认为，“松鼠老爹”终于意识到，三只松鼠的内在出了问题，骨干员工都醉心搞管理、不干实事了。在他决定向线下扩张时，这样的三只松鼠自然不够敏捷。

　　股市华兴社报道，内因和外因不断交织下，三只松鼠已经“蹦”到了发展岔道口。向左规模，向右利润。这恰好对应章燎原办公室的两幅字画，一幅是“坚持不懈”，一幅是“取舍”。

　　随着渠道成本逐年攀升，如果没有推出更强劲的造血业务，三只松鼠就可能步入利润被蚕食殆尽的险境。截至12月2日收盘，三只松鼠股价为52.49元，距今年股价最高点86.85元下跌约40%。

　　那么，三只松鼠是向左走还是向右走？章燎原能放下“数据包袱”吗？

　　在三只松鼠芜湖总部，仍密集悬挂着一张张红色海报，上面写着那句鼠小元默念过千百次的口号：千亿市值，千人百万。