□深圳市房地产研究中心 李宇嘉

央行近日发布的数据显示，截至9月末，个人住房贷款余额达16.8万亿元，同比增长34.9%，增速创下2010年9月以来新高。今年1-9月，个人住房贷款新增3.6万亿元，为去年同期的2倍。央行表示，个人房贷增长较快，直接原因是今年以来房地产市场持续火热，也与金融机构、居民资产配置选择有关。

参考美国和日本经验，存量财富快速增长对经济运行会产生较大影响，经济与房地产的关系更加紧密。经济主体可以方便地进行抵押融资，从而显著增大了房地产等资产的流动性，使得房地产周期与经济周期关联在一起。而根据央行三季度货币政策执行报告，改革开放以来，我国居民金融资产年均增长超过20%，住房资产规模达到金融资产规模的2倍左右。

2012年以来，全国劳动年龄人口累计减少1500万，三大都市圈人口增速放缓，但房价却暴涨。今年9月，70个大中城市房价涨幅同比超过5%和10%的，分别有29个和19个城市，且均分布在京津冀、长三角、珠三角等经济发达地区，以及中部城市集群(如武汉、郑州)。此外，2015年北上广(东)存款余额相比2013年暴增41%，背后货币推动下的加杠杆和资产配置不可忽视。中部核心城市(武汉、郑州)房价暴涨，尽管有人口积聚的积极一面，但在都市圈需要的社会经济基础设施(比如户籍改革、产业集聚、公共服务均等化等)无太大进展的情况下，非本地人群购房比例高达40%-60%，加杠杆支持下的资产配置不容小觑。

资金过度向楼市倾斜，一方面会造成市场非理性和失灵，典型如房价暴涨、投机炒作泛滥、秩序混乱；另一方面，市场失灵会引发随楼市繁荣(衰落)而一起繁荣(衰落)的金融经济波动，或者说由房地产引发金融和经济危机。为阻断房地产金融“加速器”引致金融危机，阻断房地产周期和经济周期循环到危机阶段，就需要控制资金流向、控制杠杆率过快攀升。

保监会数据显示，截至今年9月末，保险公司资金运用余额达到12.8万亿元，扣除6.6万亿元的银行存款和债券，再扣除1.8万亿元的股票和基金，剩下的4.4万亿元为“其他投资”。这里面，相当比例就是不动产投资(或以不动产为基础的金融产品)。如果以50%计算，投入楼市的资金也高达2.2万亿元。同时，2015年5月以来的16个月，房地产公司债发行达到1.2万亿元。在利率不断走低的背景下，上述表外融资链条短、融资效率高，其成本甚至低于银行贷款，比如债券利率最低可至3%。

并且，今年1-9月，我国新增个人房贷占全部新增贷款的35.7%，将全部房地产贷款(4.3万亿元)算在内，这一比例高达42.5%，可谓史无前例的资金大迁移。事实上，今年前三季度，新增房产开发贷款仅4308亿元，其中保障房开发贷款新增4761亿元，商业性房产开发贷款净减少453亿元。问题就在于，表外资金已占领房地产融资的阵地。我国银行业理财登记托管中心数据显示，2013年至今年6月，明确投向房地产业的银行理财资金余额，已由1651亿元升至2.09万亿元，增幅高达1166%。

那么，我国应如何避免资金过度流向楼市？特别是，未来区域大分化的格局会越来越明显，楼市热点仅限于少数城市。笔者认为，在货币政策稳健的框架下，要避免资产泡沫积累和金融风险爆发，就要控制资金杠杆，控制资金流向房地产的渠道和规模。2012年以来，互联网金融、P2P、负面清单等金融创新推进，传统信贷以外的表外已成为资金进入资产市场的主渠道。未来，收紧融资渠道、表外“回表”，应成为金融审慎监管的重点内容，如理财纳入广义信贷、债券收紧等。

近一个月，围绕封堵资金违规入市(如限制消费贷款、理财资金入楼市)，控制过度加杠杆(如公积金限贷)，控制资金流向开发商(如收紧发债)，控制机构参与首付贷和投机炒作等，央行、银监会、保监会、证监会接连发布相关文件。其目的正是避免高杠杆带来高风险，避免爆发系统性金融危机。