【网易财经】：很高兴能邀请您谈一谈关于对近期人民币大幅震荡这一话题的看法，您认为今年稍早时候人民币加速贬值的主要原因是什么？是什么导致了这种趋势？

【贺力平】：大的背景还是中国和外国，尤其是美国经济周期出现了一定的差别，还有我们国内货币政策调整的方向，和美联储也有明显的不同，使得外汇市场上就出现了一定的波动，我认为这个波动还是属于正常的。

【网易财经】：您认为这个波动会成为日后的一个新常态吗？

【贺力平】：波动会，但是大幅度的波动不会。常态我们从世界各国今年都可以看见，包括发达经济体货币之间的波动，有的时候会非常的剧烈，有的时候也相对的平静，我觉得人民币在今后也可能是这样，某一段时间之内，突然有一些什么事件，或者说情绪的扰动，会短暂的出现比较强烈幅度的波动，但是在大多数时候，这种波动还是相对比较轻的，大家可能会对这个习以为常。这个也可以成为未来的新常态。

【网易财经】：由于目前中国经济下行的压力比较大，国内有过剩产能、通货紧缩、债务危机等因素。这些是不是加速了这种大幅波动或者贬值的这样一个趋势呢？

【贺力平】：从直接层面上看，还是宏观经济的走势，你要说产能，这个经济增长率，它们本身不是直接的原因，反映在比如说我们国内从货币政策上讲，我们从两年多以前以来，开始在双降，降低准备金率，降低利息率，这是属于宽松型的货币政策，但名义上我们还是说的是稳健的货币政策。但是美联储首先是停止它的资产购买计划，去年的9月份开始，又要准备加息。它的利率上调，我们的利率是下降，这是有一个形象的话说叫剪刀差，这个是直接的诱因。至于经济增长率，它有一定的影响，但它是属于间接的。

【网易财经】：央行也表示说，当前的市场并没有反映出真实的价格，因为可能存在一些投机或者套利的现象，您认为这种离岸和在岸人民币的价差存在是否合理？

【贺力平】：离岸和在岸的事情，我觉得是中国特有的。它的主要的原因在于，首先我们大陆的金融市场还没有完全的开放，像香港还有新加坡，它是属于开放式的金融市场，也包括人民币的报价系统，这两个就会出现不一致的走势，这个也很正常。这个情况的存在以及在未来演变，我觉得在很大程度上还是取决于我们国内金融市场开放的进程，跟人民币汇率本身，我个人觉得不是一个必然的关系。

【网易财经】：您刚才提到人民币市场的开放，最近两日，近日人民币中间价有企稳的趋势，您认为这个事确实是央行主动干预导致的一种趋势，还是说市场自身确实有企稳的需求？

【贺力平】：我觉得是两方面，首先如果汇率出现大幅度的波动之后，正常的波动率就应该会下来，伴随着大幅度波动之后，它就会趋于一个相对平静的时期，这是市场的因素。第二个就是政策干预，我们央行与外汇储备干预。但是因为我们央行并没有公开的说，它是不是干预了，在多大程度上干预了。我们只是说央行很有可能是进行了干预，而它要进行干预的话，对市场的行情，尤其是短期行情是有影响力的。因为毕竟我们央行拥有的外汇资产的数量是巨大的，全世界最大的，没有任何一家外汇投资基金能跟我们央行所拥有的规模相比，所以从这个意义上说，央行的干预也发挥了作用。但是对央行干预这个作用的程度，它也是要辩证的看，就是短期内它会有效，但是从长期看，那倒不一定。

【网易财经】：您刚刚提到这个外汇储备，央行最新数据也是显示，去年12月份外汇储备降到了3.33万亿美元，创了最大的单月降幅，这个是不是意味着央行有主动干预的意愿，或者已经在操作了？

【贺力平】：对，我相信央行肯定是对外汇市场进行了干预，但是央行怎么干预，是干预的在岸的外汇市场，还是干预的离岸外汇市场，我个人觉得，可能是两者都进行了干预。这个干预是什么方式呢？因为我们的外汇市场还分为现货，就是即期的，和远期的。我相信在现在这个金融市场比较复杂的情况下，可能央行以多种多样的方式都进行了干预。如果它不进行干预的话，外汇储备的变化不会有那么大。

但是另一方面我们也要看到，央行外汇储备的变化，这个数字，刚才说3.3万亿是12月底的数，在一年半以前，央行的外汇储备最多的时候是3.98万亿，那是一年半的时间大概少了6000亿美元，这个变化你说是不是央行全部都用于干预外汇市场了呢？我觉得也不一定，央行可能有一些外汇储备是做了别的用途。比如说我们现在中国官方有几个大的投资的项目，亚投行，丝路基金，还有包括对国外的一些援助，这些都要动用外汇，这也说不定央行把一些外汇储备，卖给中国的一些官方机构了，这个数字有多少，我们现在也不清楚，未来会清楚的。

【网易财经】：您刚才也提到了，具体可能有多种多样的干预措施。而我们也看到香港作为全球最大的人民币离岸市场，香港银行拆借利率一度达到66%的这样一个创新高的比例，调整汇差，是否一定会带来流动性的紧张，有没有其他更好的建议来调整这种汇差来干预呢？

【贺力平】：我觉得是这样的，你刚才提到的香港的人民币的拆借利率一度上升到60%以上了，这是一个非常罕见的，也反映市场急剧变化的一个指标。如果大家记得的话，在两年前，我们中国国内的人民币的拆借市场上，一度也飙升到了14%，当然14%跟60%相比还是很小，但是这也反映什么呢？正常的你就是只有百分之几的年化利率，超过10%都是很异常的。我认为这也反映了在那个时点上，香港的人民币离岸市场的流动性已经发生了变化。

这个变化是怎么回事呢？就是当大家有人民币升值的预期的时候，由于在岸和离岸市场的汇价有差别，持有人民币的人士，觉得在香港那个市场上去卖出人民币更合算，那么他就把人民币从在岸的市场带到了离岸市场。所以说离岸市场上人民币的拆借利率就低，而且低于在岸市场，就是低于我们大陆境内。可是当人民币的远期汇率出现了贬值的预期的时候，那在岸人民币的远期汇率要好于离岸市场，也就是说在这种情况下，你把人民币要卖成美元的话，最好是在在岸的市场上去卖出，才能减少你的损失。这样一来你就会看见，自然会发生一个人民币资金从离岸市场向在岸市场的一个回流。

回流就意味着在香港人民币的离岸市场上，人民币资金的流动性就减少，那减少的后果就是，有人需要用人民币资金去平仓，因为他在外汇市场上做了交易，他要去平仓的时候，他就有可能找不到钱，所以说他只能把自己的利率水平抬高。所以说这么一种流动的机制，它反映的是我们刚才提到的，首先中国大陆市场没有完全排除，存在一个货币两个汇率的这个价差。当这个价差发生变化的时候，资金流动的方向就变动了。

境外人民币升值的幅度，高于境内的时候，人民币往外流；境外的人民币贬值的预期强于境内的时候，人民币资金又回流，这个是里面的根本的原因。

【网易财经】：现在由于这个波动的情况，也导致很多国内市场人民在大量的购汇或者换汇潮，而且据市场的反映，很多人可能并没有实际的需求，他只是换汇来达到一个保值的目的，这种避险的心理，是否影响或者说加速贬值的过程呢？

【贺力平】：是会有这个效应的，但是这个效应关键是看它能不能持久。比如我们都去换汇了，可是美元的收益率现在是很低的，人民币的收益率是高于美元的。如果是这样的话，我把人民币换成美元，实际上我是在承受着利息的损失。短期之内我可以承受这个利息的损失，但是时间过长了，很明显我就会觉得我承受不了，所以我还会要把外汇、美元资金又换回人民币，这个就是叫利率平价要发挥作用。你现在预测美元要加息，人民币要降息，可是到目前为止，人民币的利息收益是要高于美元的利息收益，所以从这个意义上说，大规模的把人民币换成美元，在经济上来讲是不合算的，你是要承受利息损失的。

【网易财经】：您认为在包括换汇潮也好，包括香港有离岸和在岸的人民币流动互动，这个过程中央行有没有一个风险的把控，或者对总体边际有没有一个控制在什么程度范围内？

【贺力平】：有，央行要做的事情，我觉得一个是防止汇率过大幅度的波动，什么叫过大幅度的波动呢？这个大家没有一个一致的看法，但是我个人猜想，比如你一天，今天和昨天一下波动到3%、5%以上，这算过大的幅度。因为我们历史上曾经有一天之内波动超过2%的，那3%就算比较大了。一个礼拜之内就10%了，一个月之内20%了，那就算比较大的波动，我觉得央行是要警惕这样的事情发生，或者说警惕这样的事情在相对比较短的时间内数次的发生，这是一。

第二，央行还要做个事情，实际上是要关心金融机构。我们有若干的金融机构，它们的资产和负债，它们的流动性是和汇率有关系的，汇率过大的波动可能会对它们的一些经营活动，包括资产负债表带来冲击、不利的影响。这个就影响到我们金融机构的稳健性，这个事情是央行要关注的。当然不是说要央行去代表这些金融机构来应对，而是说央行也要读出这些金融机构要关注汇率波动的风险，防止汇率大幅度的波动，给正常的经营活动，给自己的稳健性带来不利的影响，这个也是央行要做的事情。因为央行毕竟它的定位是最后贷款人，就是一旦金融机构真的因为汇率的波动发生了大面积的风险，那央行必须要出手，以维护整个系统的稳定性，这也是央行要做的事情。

【网易财经】：伴随这样的趋势，央行可能在一定范围之内会干预，但是这个干预会不会只是一个即时性的，或者是短期内的，对长期的话，因为央行也提出要稳定汇率制度，包括您说在岸离岸人民币，尽量保证它们有一个同步性，这个有没有一个长远的规划，或者说应该从哪一步来着手改？

【贺力平】：我觉得这里面涉及到不同的事情。首先在岸和离岸的人民币汇价的差别，最主要的还是我们刚才所说的，第一我们大陆的金融市场还不够开放，第二，中外的预期或者说是看法有不太一样的地方。这两件事情，我觉得都是央行直接难以去做到的，就是说你可以去干，但是你不能消除它们。那央行干预的作用在哪儿？央行干预只是说，当这两个报价差别过大，而且严重的影响到跨境资金流动的时候，它出手去干预一下，干预完了可能缓和一点，但过几天又会来的。换句话说是什么，就是央行在未来不仅仅是央行，我们整个政府，中央政府要做的事情，还是要逐步的把我们国内金融市场要改革好，让金融机构的抗风险能力提高，这样我们金融市场的开放度进一步提高，这样就会有效的缩减在岸和离岸市场的差别，这是一个事情。

第二个事情就是说，随着我们国内经济的复苏，我们的经济周期跟外国的经济周期，尤其是跟美国经济周期的差异、差别缩小，这样它也会缓和对资金跨境流动的压力。第三再有什么危机的情况，我觉得我们也可以借鉴国外的经验，就是在欧美，七十年代开始，布雷顿森林体系的瓦解，那汇率市场大起大落，大家都感觉到危机。大家当时就开始探讨一个事情，如果靠一国的中央银行来进行干预，它的子弹再多，也可能消耗殆尽，弹药不足嘛，大家还是要讲究联合、协调，要一起来干预。未来中国我相信也会要走上这条路。

我们现在3万多亿美元外汇储备，你反复不停地进行刚才所说的那种干预，总有一天，你的弹药也会用得差不多，那个时候怎么办？那个时候就不要汇率稳定了？还得要啊，我们说汇率的稳定是一个基本的政策目标，但是这个汇率稳定不是指的双边汇率，是指的有效汇率。但不管怎么样，你可能还是需要在极端的危机的情况下对外汇市场进行干预，这个时候你还是要，我们要和周边的，要和欧美的国家联手，而且这种联手才能有效的，最有效的来抑制异常波动，这也是我们中国或迟或早要走的一条道路。

【网易财经】：您刚刚提到金融机构、提到央行作为最后贷款人；市场上尤为担心的是资本外流的情况，从去年下半年开始，资本市场波动非常大，今年前十个交易日股市再遭重创，加剧了人们对资本外流的恐慌。您认为人民币贬值对股市的影响表现在哪些方面？

【贺力平】：到目前为止，还没有看出资金的外流和国内的金融市场之间的关系。央行担心的一个事情就是流动性，我们所有的金融机构，尤其是银行机构，都必须要维持一定的流动性，以持续性的进行开展业务。如果说有很多存款的储户，把他在银行里面人民币的存款提取出来，换成外汇，那么这样，这些银行的人民币资金的流动性就会受到影响，它的经营活动就会很不利。但是到目前为止，我个人还没有感觉到我们人民币存款的总量在减少，到12月份还没有出现这个情况，但是未来是要关注这个事情的。

资本外流了，有的时候包含是这个意思，就是不管是人民币资金，还是外汇资金，它流到境外去了，我们刚才已经说了，当境外市场上的人民币贬值预期，强于在境内市场的时候，实际上人民币资金是回流的，这个没有资金的外流。资金的外流只是说，在境内你把人民币换成了美元，银行的美元外汇储备不就减少了吗，这部分的钱，比如说挪到境外去了，这个是大家所说的资本的外流。但是这个资本的外流，它的影响是什么呢？它的影响是有两个方面，跟我们好多人想的是不一样的，首先是减少我们银行体系里面的外汇头寸。我不在国内的银行存美元了，我跑到境外的银行存美元了，这样国内银行外汇的头寸就减少了。但是这个影响不大，为什么呢？因为国内银行机构开展的美元的存贷款的量，相对于人民币业务来讲，本来就很小，它不构成对全局的影响。

但是它还有一个影响，就是它要让央行的外汇储备减少。为什么央行的外汇储备减少会有影响呢？因为央行在出售它的外汇储备的时候，换回来的是人民币。等于它从市场上去回收了人民币资金，这个跟它实施宽松货币政策刚好是相矛盾的，它本来是要通过降息、降准来增加流动性，刺激国内经济，结果现在它出售外汇储备，把人民币资金又拿回来，这个是央行实际上是不愿意看到的事情。不愿意看到这个事情，你怎么防止这个事情发生呢？那就是央行减少自己的干预，增加汇率的弹性，同时也避免汇率失控的情况，这样它发出去人民币，它也流不出去，就在国内经济体系里面循环，这样对经济还可能有好的作用。

【网易财经】：在国内经济体系里面循环这具体指的是哪些领域？

【贺力平】：这包括我们所说的股票市场、债券市场，还有实体经济。债券市场现在的收益率，包括国债、企业债的收益率在下降，说明这个市场的流动性非常好。

完全没有受到人民币汇率波动的不利的影响，说不定还受到了正的影响。因为有人民币境外资金的回流，回流到国内的债券市场，债券的收益下降，也意味着发债的成本是降低了，这对我们政府有好处，对我们发债的企业也有好处，实际上是一个皆大欢喜的事情。股市是另外一回事，股市我们是看到波动，但是股市的波动，我个人认为，到目前为止跟人民币汇率没有直接关系。它是因为股票市场上自身的问题，出现了波动，跟人民币资金跨境的流动没有关系，这是我个人认为。

【网易财经】：至少并不受这个直接的影响？

【贺力平】：对。那进一步推广说，我觉得到目前为止，至少到去年年底，我们国内的房地产的行情，跟人民币汇率，也没有看出任何明显的关联，没有。但是你不能排除未来，如果你说大家都不看好人民币了，大家都觉得人民币要进一步的贬值，你就不排除有的人就开始，不仅是资金，甚至想把财产都转移走了，这个时候它对国内整个资产市场的价格，就包括股票、债券、房地产，都会带来影响。但是到目前为止我看不见这种观点。

【网易财经】：人民币在去年汇改后，又加入了SDR篮子，从新兴市场货币逐步转变为国际储备货币，这样的过程会对汇率、对国内资本市场带来多大的影响？

【贺力平】：人民币加入SDR，这个是对人民币，到目前为止也是对中国金融市场的改革开放的一个官方性的认可。但是这只是一个，相当于一个期权，还不是期货。你要不要让各国的货币的持有者，这里面包括各国的官方机构，也就是他们的中央银行，以及市场机构，就是各国的金融机构、投资机构、企业以及个人，有钱的个人，他们是不是看好人民币，在多大程度上他们要把他们现有的非人民币的资产，置换成人民币资产，这是取决于这些人士的机构的看法，以及他们自己的判断，这个判断可能性质上是，方向上是相同的，但是程度上也有差别。

我认为是，这敞开了一道门，这一道门究竟会进来多少人，这还要看时间。从2016年10月份以后，人民币就正式的进入了，那现在已经有很多官方机构，对中国的人民币资产表现出了很高的兴趣，他们已经进入到我们国内的债券市场了，甚至可能有一部分还进入到股票市场了。但是到目前为止，我觉得这个量还不算大，要换算成美元可能就千八亿美元，2000亿美元，了不起了，换算成人民币，也就是几千亿，或者是万八亿人民币，这跟我们国内金融市场的总规模来讲，还是一个小数字。但是如果一切事情平稳的话，这个是会不断增长的。

【网易财经】：您也提到关于人民币在整个在国际市场的范围，因为这次的贬值主要是针对美元，可能很多市场也分析说，不能单单看人民币对美元，可能也要看到其他的货币对美元也同样在贬值。如果是对中国未来的不管是贸易或者是进出口也好，这样一个多变汇率，是人民币日渐走强，还是说我们主要还是参考双边汇率，如何来对中国未来一些贸易进出口发展进行判断？

【贺力平】：对，美元在今天，就从2014年下半年以后，可以说是全世界最强的货币。除了美元和世界上少数几个跟美元挂钩的货币之外，没有任何货币比它强了，包括人民币在内。可是你在放宽眼睛看周围，你就会发现，除了法院、港币、沙特的货币，除了这少数的货币之外，人民币尽管对美元有所贬值，但是人民币对其他的货币，比如对日元、对英镑、对欧元还在升值，更不要说人民币对加拿大元、对澳大利亚元在升值。所以说我非常赞成这个观点，就是说不应该简单的只看人民币和美元的双边汇率，而应该看一个更加广泛的叫货币篮子。

货币篮子，全世界我们可以说重要的发达经济体，最重要的现在就五家，就是美元、欧元、日元、英镑、人民币。在这五家里面，人民币仅次于美元，强于欧元、日元、英镑。如果你再宽一点，十家，比如说加上加拿大元、澳大利亚元、瑞士法郎等等，人民币还排在前面，如果说五十家、一百家，那人民币排的位置就更靠前了。所以从这个意义上说，我们说人民币目前仅仅是对美元有所走弱，但是在世界货币的排名当中还属于名列前茅。

【网易财经】：有很多市场预测称今年人民币贬值预期会加大，伴随着人民币加入SDR货币篮子，您认为汇率会出现怎样的趋势？您如何预测？

【贺力平】：我觉得人民币现在汇率的波动情况，跟人民币加入SDR这两件事情之间没有必然的关系，那是一个制度性的安排，而汇率是跟我们当前，我们前面提到的中美经济周期，和货币政策调整的方向出现分化，这个背景有关。而且大幅度的波动也是一个暂时的，从长远来看，我觉得人民币还是会保持一个相对的平稳，尤其我们说人民币对多种货币，经济学上专门有一个概念，叫做有效汇率指数，我觉得这个指数会大体上保持平稳的。

如果要对今年的人民币和美元的汇率做一个预测，有一个很重要的相关因素，就是美元自己是会继续的走强还是走平或者是走弱，要做出一个判断。如果美元要继续的走强，那我们现在的国内经济，我们不要跟它一起走那么强，我们没有必要跟它走那么强。所以说我们就要对它要贬值一点。我们贬值多少合适？这就要看美元要走强多少，如果美元要走强5%，比年初，那我们人民币完全可以对它贬值5%。如果它要走强10%，我们可以对它贬值10%。

我估计美元升值的幅度可能会在5%—7%，这样的话那我觉得最有可能发生的事情就是，人民币对美元的汇率再贬值5%—7%

【网易财经】：今天就是这些问题，非常感谢您。

【贺力平】：谢谢你。