—— 2015 年12 月CPI 和PPI 数据点评

1、当市场都看好春季行情时，你该干什么？ 债券市场春季行情，所指的就是春季一般机构配债的需求会有所增加，部分原因在于银行等机构在年初时配债额度初始放出，另有部分原因在于 1-2 月份会形成一个交易洼地。一般在 10 月至次年 3 月这段期间，整体成交额的均值呈现出一个“N”型(先上、后下、再上)，而国债收益率也呈现出一个反“N”型(先下、后上、再下)，反“N”型的第三段下降才是债券市场的春季行情，而在春季行情之前， 当债券市场收益率逆季节性时，往往是货币政策或经济基本面快速变化所致。

我们对今年上半年季节性判断主要源于以下几点：一、货币政策显著收紧的可能性很小；二、经济基本面大概率下后期稳定，可能不会出现大幅波动。因此，无论是 1-2 月的利率季节性推升，还是3-5 月的推降利率，这种季节性的影响在大概率下是难以证伪的，相对于 1-2 月可能存在的季节性风险，我们更推荐在季节性蜜月期(3-5 月)博取利率的波段操作。 我们建议密切关注利率和供给的关系，一旦当利率处于非需求推动的上升期时(没有伴随信贷、融资规模等指标的加快)，很可能供给约束下会出现新一轮的宽松政策，以给利率一个下冲空间。

2、市场策略：长端收益率存在继续上行的可能过去一轮货币政策对流动性释放的力度不够，加之近期外部流动性再次偏紧，造成债券市场的短端收益率的企稳反弹。即使后期货币政策再次宽松，流动性供应的增速也很难超过资金需求的增速，因此，债券市场短端收益率今年的空间有限，可能呈现出锯齿型震荡的特征，然而从上半年来看，短端配置价值还是会略高于长端。 长端收益率之前一路下降的走势受到两个因素的影响：季节性以及名义增速。

2015 年下半年以来，虽然市场对经济边际企稳的预期逐渐上升，但是名义增速尚继续下探；从季节性角度来看，由于四季度是一个债券配置的旺季，债券市场交易量一路走高，四季度长端收益率出现了超调现象。据我们测算，目前10 年期国债收益率的理论水平在 2.9%左右，尚存继续上行的可能。

由于 1-2 月是交易淡季，加之经济进入盲点期，估值修复可能是长端收益率的关键推动力，我们预计长端收益率或将继续企稳上行，并带动中评级信用收益率企稳上升。从今年来看，债券市场趋势并不明显，波段操作可能是获取超额收益的关键手段，但我们推荐在 3-5 月进行债券市场的波段操作，叠加上债券市场春季行情的话，操作会具有更大的安全性。