【浙江正元IPO:应收账款居高不下 税费补贴占净利润近半】值得玩味的是，浙江正元此次IPO可谓“生不逢时”，早在2012年预备上市之时，浙江正元便遭遇史上第8次暂停IPO，等到今年7月3日刚刚更新招股说明书，再次碰上史上第9次暂停IPO。

历时近两年，浙江正元智慧科技股份有限公司(下称“浙江正元”)的IPO进程依旧在原地踏步。

早在2013年11月，浙江正元就在冲刺IPO。彼时，浙江正元已经通过了相关机构的上市环保核查。然而经过两年的努力，这家主营一卡通的公司IPO依然处于预披露环节。

7月3日，浙江正元披露了招股说明书，拟于深交所上市，计划发行股票总量不超过1666.6万股，占发行后总股本的比例不低于25%，保荐商为中信证券。

值得玩味的是，浙江正元此次IPO可谓“生不逢时”，早在2012年预备上市之时，浙江正元便遭遇史上第8次暂停IPO，等到今年7月3日刚刚更新招股说明书，再次碰上史上第9次暂停IPO.

上一次IPO暂停时间为史上最长，长达14个月，而此次，证监会何时重启IPO依旧是个未知数。

与此同时，浙江正元也面临着产品销售区域集中、存货高企、净资产收益率下降、应收账款逐年增加等各类风险。

招股说明书显示，2012-2014年，浙江正元加权平均净资产收益率分别为28.56%、18.05%、17.84%，逐年下滑。时代周报记者就上述疑问及风险致电浙江正元，对方以相关部门比较忙为由拒绝接受采访。

两遭IPO暂停

早在2013年11月，浙江正元就在为上市做准备。

根据2013年10月29日浙江环保公布的正元智慧上市环保核查资料，浙江正元正积极开展首次公开发行股票并在为深交所“创业板”上市做准备工作。公司拟首次公开发行1500万股，募集资金约2亿元，主要投向“智慧园区协同服务平台项目”、“营销客服体系建设和审计项目”以及“研发中心项目”。

然而，当年11月3日，证监会史上第8次暂停IPO，长达14个月的冰冻期让浙江正元的IPO被暂停。今年7月3日，浙江正元披露最新招股说明书时，7月5日晚，恰逢证监会史上第9次暂停IPO，浙江正元的上市计划再度被搁浅。

两次遭遇IPO暂停的浙江正元，上市之路并非一帆风顺，其招股说明书也透露出公司存在的短板。

公开资料显示，浙江正元成立于2000年3月，2012年9月，浙江正元整体变更为股份有限公司，主营业务为一卡通系统的设计、研发、生产、销售、服务及增值业务与运营。

作为一家主营一卡通的企业，浙江正元是行业中最早开展校园一卡通线上服务的企业之一，在国内校园一卡通行业中处于前列，其中直接服务用户数、可控持卡人数和部分区域用户密集度都处于相对领先地位。

作为公司的主要产品之一，一卡通行业主要应用领域为学校、企事业、城市，其研发设计、生产、销售及原材料配件采购均不受区域限制。但高等院校在部分发达城市较为集中，这使得一卡通行业在市场及企业分布上表现出向经济、教育等发达地区集中。

从招股说明书来看，报告期内，浙江正元主营产品收入主要集中在华东地区。2012-2014年华东地区的营业收入合计占主营业务收入的比例分别为 76.57%、78.87%和77.48%。东北华南地区销售额占比不足1%，西南、华中等地区的销售占比也皆不足10%。

随着校园一卡通领域龙头企业新开普在去年6月入驻华东市场，其凭借校园一卡通、城市一卡通和金融IC卡等产品和资金优势，对浙江正元原有的市场造成一定的冲击。

浙江正元在招股书中表示：“公司未来的业务重心将逐步向其他区域拓展，由于国内各区域经济发展水平、对一卡通系统认知与接受度、公司在不同区域的市场影响力均存在较大差异，公司在部分地区的市场扩张可能受到影响，从而对公司未来盈利能力产生不利影响。”

毛利率偏低 净资产收益率下降

毛利率水平较低，同样成为浙江正元发展的障碍。

从财务数据来看，近三年来，浙江正元近年来发展形势较为可观，其间营收和净利润纷纷呈稳步增长的趋势。

2012-2014 年，浙江正元实现主营业务收入分别为 2.12亿元、2.43亿元和3.02亿元，呈较快增长趋势，其中系统建设、运营和服务、智能管控三项业务实现主营业务收入的复合增长率分别为16.32%、27.60%和 33.37%。

同期，浙江正元净利润分别为1838万元、2852万元、3879万元，与营收一道纷纷呈上涨趋势。

净利润营收双双增长之时，公司的毛利率却呈下降态势。2012-2014年，浙江正元的综合毛利率分别为42.47%、42.72%、41.32%，其中2014年毛利率较上一年下降1.4%。

对于毛利率下降的原因，浙江正元解释称，智能管控业务往往与一卡通建设业务配套，在业务快速发展的拓展期，公司为了抓住后续利润空间更大的系统建设业务，部分项目会以较低的报价承接智能管控业务，从而导致毛利率下滑。

从浙江正元主营业务毛利率情况来看，公司业务板块分别为系统建设、运营及服务以及智能管控三大业务板块。其中，毛利率最高的为运营和服务板块，2012-2014年，上述板块毛利率水平高达84.42%、84.61%、78.22%，同期系统建设板块的毛利率为39.39%、40.6%、40.49%。毛利率最低的属智能管控板块近三年平均毛利率为23.14%。

不过，在浙江正元的收入结构来看，毛利率较高的产品收入占比却并不高。三大板块中，毛利率最高的运营和服务板块近三年收入占总体收入比例10.04%、10.29%、11.42%，毛利率居中的系统建设板块收入占比却高达78.11%、73.63%、73.85%。

因此，失去了毛利率最高板块收入优势，虽然排名靠前，浙江正元毛利率水平在行业内也并无优势。相比之下，同行业上市公司新开普(300248.SZ)近三年毛利率分别为53.91%、50.59%、52.71%，远高于浙江正元。

受毛利率下降等影响，公司近三年净资产收益率也呈逐年下滑的态势。

事实上，除了毛利率和新开普不在同一水平线上，浙江正元的负债率也远高于新开普。资产负债表数据显示，2012-2014年，浙江正元的资产负债率分别为54.82%、52.52%、42.32%，而同期新开普的资产负债率10.39%、12.29%、14.82%。

浙江正元在招股书中表示，公司资产负债率水平远高于新开普，流动比率和速动比率均低于新开普，主要系新开普上市融资后，资金较为充裕，导致流动比率和速动比率较高，资产负债率较低所致。

不过，时代周报记者发现，浙江正元在上市之前曾集中进行过3次并购，部分并购对象依然处于亏损状态，这也在一定程度上使得公司负债率攀升。

存货高企 应收账款逐年攀升

虽然从事软件行业，但浙江正元的存货并不低，且呈上升的趋势。

招股说明书披露，2014年末公司存货为 6499.41万元，占流动资产的15.5%。2012年、2013年和 2014年，公司存货周转率分别为 3.04%、3.03%和 2.97%，略有下降。

对于下降的原因，浙江正元在招股说明书中解释称：“主要原因是公司近年来业务规模扩张迅速，存货水平相应增长也较快，周转速度略有下降。”

从流动资产来看，截至 2012年12月31日、2013年12月31日和 2014年12 月31日，浙江正元货币资金、应收账款和存货合计占流动资产的比例分别为 89.62%、84.21%和93.37%。

虽然浙江正元的流动资产占总资产比重较大，但流动资产大部分被存货和应收账款占据。

以2014年公司流动资产为例，该年度公司营收账款达1.61亿元，占流动资金比重为38.65%，应收款项和存货总额占流动资产整体比重为57.42%，货币资金占比仅为39.19%。“一般来说，货币资金比重越高企业的经营风险越小，应收帐款和存货规模较大，占用了公司营运资金，势必会对公司的生产经营产生了一定的影响，若公司不能加强应收帐款的回笼和及时消化存货，将会给生产经营带来负面影响。”独立财经评论人宋清辉对时代周报记者表示。

不仅如此，2012年-2014年，浙江正元的应收账款呈逐年上升之势。随着业务的拓展，2012年-2014年末，公司应收账款账面金额分别为1.02亿元、1.16亿元和 1.61亿元，占营业收入比例分高达48.74%、47.77%和53.49%，此外，应收账款周转率分别为 2.58、2.22 和 2.18，逐年下降。

面对应收账款逐年增大的风险，浙江正元称：随着公司业务规模的扩大，应收账款可能会进一步增加，如果出现应收账款不能按期回收或无法回收发生坏账的情况，公司将面临流动资金短缺的风险，从而公司盈利能力将受到较大影响，甚至营业利润下滑 50%以上。

不过，时代周报记者记者发现，2013-2014年，浙江正元的营业收入增长幅度为24%，而应收账款增长幅度却高达38%，明显高于营收的增长幅度。

“财务报表来看，浙江正元营收能力等各项指标都比较乐观，如此着急上市有可能是为了方便创投类股东的退出，因为创投不可能长期持股一家公司。”北京中咨律所贾瑞果对时代周报记者称。而从招股书来看，浙江正元16家股东中，创投公司占了13家。

由于浙江正元的主要产品为一卡通产品，因此也是高新技术企业，享受着国家税收减免与补贴等优惠政策。然而，时代周报记者发现，税费优惠补贴几乎占到浙江正元净利润的一半。

招股书显示，2012年-2014年，浙江正元取得的税收优惠收入分别为公司享受的相关税收优惠合计分别为 1168.34 万元、930.57 万元和 1127.09 万元，占同期公司利润总额的比重分别是44.41%、26.78%和23.91%，分别占营收的20.31%、26.98%、28.92%。

“由于国家政策不可避免将发生变化，因此，若公司无法继续享受相关的优惠政策，则将对浙江正元的业绩产生不利影响。”浙江正元在招股书中称。